亚洲第一！上市公募REITs达到68只，规模为何“长不大”？

截至6月27日收盘，沪深两市上市的REITs达到68只，数量上位居亚洲第一。这是自2021年试点开闸至今，中国公募REITs在四年时间里常态化发行取得的成果。但也要看到，公募REITs中传统基建项目占比现象较为明显，其规模普遍不大，难以承载大体量资金配置需求。

券商中国记者多方深入采访获悉，“数量不少、规模不大”现象背后，公募REITs面临着优质资产供给不足与落地效率偏低的“双重制约”，以及税收政策模糊、估值与定价机制不成熟等伴生问题。受访人士参考成熟市场经验，从“自上而下”视角提出系列改进建议，涵盖立法、税收政策、市场交易、长线资金等方面。

传统基建项目占比过大

根据Wind统计，截至6月27日在沪深交易所上市的REITs数量达到68只，不仅超过在新加坡交易所（35只）上市的REITs数量，还比东京交易所的58只REITs多出10只，跃居全亚洲第一。如果加上在审核产品的数量，中国公募REITs的总数量，达到了88只，一共来自26家基金管理人。

从时间上看，这是公募REITs四年来加速扩容的结果。根据Wind统计，在2021年9只产品申报后，2022年至2024年三个完整年度里公募REITs的申报数量逐年上升，分别为17只、20只、28只。截至6月27日，2025年以来申报的公募REITs数量，为14只。

创金合信基金对券商中国记者分析称，公募REITs数量扩容背后呈现出三大特点：一是资产类型多元化，已上市的产品资产类型已涵盖产业园、仓储物流、保障性租赁住房、生态环保、能源发电、交通基础设施、消费基础设施等。二是市场生态逐步完善。三是分红机制优势明显。2021年以来，公募REITs分红金额逐年增长，合计接近220亿元。其中沪市REITs四年累计向投资者分红151亿元，其中2024年分红59亿元，以年末市值计算的分红率达到5.7%。

但在当前情况下，公募REITs中传统基建项目比重过大。业内期盼在数量增加的同时，这一现状能有所变化。天相投顾基金评价中心（下称“天相投顾”）向券商中国记者提供的数据显示，截至目前公募REITs基础设施类项目占比超过70%，呈现出基础设施为主、多类新型资产（如清洁能源，保障房等）逐步发展情况。

平安基金向券商中国记者表示，截至目前公募REITs中的基建类占比超80%，本质是“政策导向与风险平衡”的选择。基建资产现金流稳定，符合试点阶段风险可控的需求，且能通过证券化盘活地方政府和国企的存量资产，化解债务压力并撬动新投资。此外，政策优先支持国家战略领域，基建REITs更能直接服务于实体经济。

“截至目前，公募REITs的底层资产已扩展至数据中心等数字资产，多个旅游景区作为底层资产的文旅基础设施公募REITs，也正在筹备中。”招商基金基础设施投资管理总部资深专业副总监万亿对券商中国记者表示，多元化的底层资产能够降低资产相关性，提高组合风险分散效应，吸引长期资金入场，也有助于形成“投资—建设—盘活—再投资”闭环，随着REITs常态化发行和多层次市场建设的推进，未来REITs资产类型将更为丰富。

规模偏小，难以承载大资金配置需求

数量和资产类别固然重要，但一个高质量可持续发展的公募REITs市场，需要由规模、流动性等其他指标共同构成。从目前情况来看，这些指标的发展相对滞后。

以规模为例，博时基金REITs业务营运总监刘玄对券商中国记者表示，近期公募REITs市场规模突破2000亿元，但与市场的“万亿”预期有较大差距。产品数量是基础，反映市场扩容速度，但并非核心质量指标，规模、换手率等更能反映市场活力。“产品数量过快增长，可能导致资产质量下降，也会增加投资人的投资成本和门槛。在成熟的公募REITs市场里，单只标杆性公募REIT的管理规模和资产包质量，更受投资人关注。”

天相投顾称，公募REITs当前规模，在公募基金约33万亿元的总规模中占比较低。数量指标表明公募REITs具有活力，规模能否跟进发展，仍需要多方努力。创金合信基金表示，公募REITs目前2000亿元上新的规模，尚难以承载大体量资金配置需求，市场规模的扩大需要更多优质资产的注入和市场机制的完善。

深圳一家头部公募REITs人士对券商中国记者说道，他近期观察到国内REITs市场整体流动性水平，并未因市场上涨而出现趋势性回升，单券成交额和换手率均呈现下行趋势，日内交易也经常因缺乏流动性而出现一些价格失真情况。北京一家券商固收自营投资人士对券商中国记者表示，他管理的自营资金会有一定比例配置公募REITs，这类资产近两年表现不错。但由于公募REITs整体规模过小，在配置比例约束下，难以对组合收益起到显著贡献。

基于多市场横向对比，平安基金具体说道，美国REITs市场虽只有200来只上市产品，但总市值却超1.5万亿美元，稳居全球REITs市场首位。瑞思不动产金融研究院院长朱元伟对券商中国记者表示，日本和新加坡交易所的REITs只有几十只，但腰部以上REITs的规模非常大，流动性也会显著高于平均水平。在这些市场里，资产质量、规模和运营管理水平等方面有优势的REITs，会发展壮大且不断并购外部项目，壮大后被纳入更多指数又会吸引更多资金，从而形成良性循环。没发展潜力的REITs，由于无法获得投资者持续关注，通常流动性缺乏，股价处于折让状态。

北京一家中型公募REITs人士对券商中国记者表示，“数量不少、规模不大”现状，反映的是供需不平衡问题，单个REIT成交量较小，大体量资金难以进出。相当部分REITs在发行时采用高战略配售比例，导致流通市值占总市值比例较低，进一步加剧流动性问题。当前，公募REITs的主要参与者是原始权益人和机构投资者，长线资金（如社保基金、企业年金、个人养老金等）的参与比例有待提高。

“双重制约”是原因所在

实际上，不同指标间的发展差异仅是表面现象。这些现象背后的机制问题，才是影响公募REITs发展的根本原因。

整体而言，平安基金认为，中国公募REITs发展的核心矛盾，在于优质资产的供给不足与落地效率偏低的“双重制约”。在现行税收政策下，资产重组阶段的土地增值税、契税等征税问题导致发行成本较高，原始权益人（尤其是国企）发行意愿不足，国企因融资渠道多元且成本较低，更倾向保留优质资产而非证券化退出。

“此外项目落地效率低下，审批流程涉及多部门，从项目申报到上市平均耗时数年，主要卡点在补办手续方面，会导致部分项目中途流失。市场流动性不足、投资者结构单一（机构占比超70%），导致市场规模难以突破万亿级需求。扩募进展不及预期，也限制了规模增长。”平安基金称。

具体地，华夏基金基础设施与不动产业务部门有关负责人（下称“华夏基金REITs人士”）对券商中国记者表示，国内公募REITs首发和扩募发行程序较为复杂，发行周期往往经历1-2年时间，原始权益人发行回收资金的使用也存在限制，面对长发行周期及发行成本时，可能会有畏难情绪。刘玄表示，公募REITs发展存在底层资产供应不足、发行及扩募审核周期较长、税收政策模糊、估值与定价机制不成熟等问题。主要原因包括原始权益人需以丧失资产控制权来实现当期利润，且重组阶段税务成本较高；如果保留控制权，对高评级企业来说发行REITs的性价比不高，相较于传统抵押贷款、ABS并无时间和成本优势。

“REITs的发行有多个参与方，彼此间是相互勾稽的，鼓励资产方的发行积极性，是当前需要关注的问题。”朱元伟表示，如果发行难度高会导致REITs无法与企业短期的发展需求挂钩；如果估值不理想或受到央国企考核的若干制约，企业出于利益考量可能以中等品质的资产发行，对优质核心资产则有惜售心态；如果回收资金的比例和用途、负债杠杆等要求严格而且与企业战略不匹配，或者税费相关的摩擦损耗偏高，则会削弱企业的发行积极性。

从立法和流程优化等方面寻求突破口

针对上述问题，市场人士参考成熟市场经验，基于“自上而下”视角提出系列改进建议。

刘玄认为，从国外经验来看，支持REITs市场发展的核心机制，包括较短的扩募周期、中性税收原则、支持跨境资产整合、较高的杠杆弹性、政府引导基金的参与以及REITs间的相互投资机制等。平安基金表示，从全球经验来看，有效良好的公募REITs市场需具备四大条件：一是法律地位明确，用专项立法来确立REITs的独立性和破产隔离效力；二是税收中性设计，通过穿透式税收优惠降低设立、运营环节的重复征税，提升投资者收益；三是资产多元化与流动性支撑，底层资产需覆盖商业地产、新基建等高成长领域，并通过做市商、纳入主流指数增强交易活跃度；四是扩募机制灵活，通过常态化扩募形成支撑市场规模持续扩容。

基于上述经验参考，业内人士首先提出的是立法和审核流程优化建议。平安基金表示，未来需加快出台REITs管理条例、优化税收政策、简化审批流程，推动扩募常态化，建立市场化定价机制，以突破规模瓶颈；建议明确免除重组阶段土地增值税、契税，将REITs发行纳入央企考核指标，激发释放优质基建资产的动力。

刘玄表示，税收方面，需明确优惠政策和激励，如明确重组阶段的税收递延政策、存续期间增值税或所得税的减免政策等。基金基础设施及不动产投资部联席行政负责人、国家电投REIT基金经理孙营对券商中国记者表示，建议建立跨部门联合审批平台，推行重点项目绿色通道，发行REITs指数基金，丰富交易工具；建议参照上市公司定向增发机制，通过简化材料申报、压缩技术环节、明确时限要求，提升扩募审核效率，提高发行人发行意愿。

其次是市场交易和扩募效率。华夏基金REITs人士表示，未来需深化“首发+扩募”双轮驱动格局，推动更多产品通过持续扩募将优质资产注入REITs平台，做大单只产品规模。刘玄认为，在简化扩募流程方面建议探索“储架发行”机制，一次申报、分次发行，推动主管部门提供资产合规材料的标准化流程，缩短扩募周期，逐步开放已上市REITs外部并购资产的投资渠道。万亿建议，可尝试混装资产来提高单只REIT的资产多元性，还可通过做市商制度等措施提高二级市场交易活跃度，增强市场吸引力。暂不符合条件的资产可通过Pre-REITs、持有型不动产ABS等方式发行，为REITs市场进一步扩大规模做好储备和衔接。

最后是引入更为多元的投资者和长线资金。华夏基金REITs人士认为，现阶段公募 REITs投资者以机构投资者为主，券商自营与险资占据较大份额，需进一步丰富投资者结构，包括引入年金、养老金等长期资金，引入外资、REITs指数基金等，进一步提高市场活跃度。天相投顾认为，引入更多战略投资者如养老金等，同时可给予一定税率等优惠力度，进一步增强市场认可度，也与国外“创新资产类别+长期资金入市”的发展经验相符。