华泰 | 宏观：7月非农大幅下滑，重申9月降息预测

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（来源：研究所）

概览：7月美国新增非农就业7.3万人，低于彭博一致预期的10.4万人，且5-6月累计大幅下修25.8万至1.9万人、1.4万人，下修幅度为2020年5月（-64.2万）以来最大。5-7月新增非农均值亦从修正前的15万人回落至3.5万人。失业率上行0.1pp至4.2%，符合市场预期，但主要是因为劳动参与率超预期回落0.1pp至62.2%所导致。小时工资环比增速回升至0.3%，符合市场预期。7月非农报告改变了对美国就业市场的判断，就业市场从稳健变为明显降温，这也导致市场剧烈波动，降息预期大幅升温，美股也因为对衰退风险的担忧而下跌。截至北京时间22点20分，相较数据公布前，市场定价的2025年累计降息预期上行26bp至59bp，9月降息概率由46%升温至89%，2年期、10年期美债收益率分别下行20bp、15bp至3.74%、4.24%，美元指数回落1.3%至98.9，标普500下跌1%左右。

7月新增非农不及预期，主要分项均出现明显走弱。5-6月新增就业大幅下修25.8万，接近一半来自政府部门，私人部门累计下修13.9万。

• 7月服务部门就业表现好于商品部门与政府部门。7月私人部门新增非农就业上行8万至8.3万，虽然高于5-6月，但显著低于2-4月的均值（11.8万）。其中，服务部门新增非农就业9.6万人，教育与医疗保健是主要支撑，环比上行2.7万人至7.9万人；零售业、金融活动业亦有所升温，分别上行3.0、1.7万人至1.6、1.5万人，而信息业、公用事业等边际回落。商品部门7月新增非农就业-1.3万人，连续3个月就业萎缩：采矿和制造业就业也连续3个月萎缩，仅建筑业就业小幅增长。政府部门7月新增非农就业-1.0万人，环比回落2.1万人，其中联邦政府、州/地方政府分别下行0.3、1.8万人至-1.2、0.2万人。

• 7月商品与服务部门小时工资增速有所回升。7月小时工资三个月环比折年增速由前月的3.4%回升至4.1%。分项看，商品部门小时工资环比下行0.22pp至0.05%，制造业与建筑业薪资增速明显回落，但采矿业边际升温；服务部门小时工资环比上行0.14pp至0.39%，除公用事业、信息业边际降温外，其余服务业薪资增速普遍上行。

• 5-6月新增非农25.8万的下修中，州/地方政府贡献45%，若剔除政府影响（11.9万人），仅私人部门5-6月累计下修13.9万人。

7月非农报告显示就业市场在4月以后明显降温，考虑到关税滞后影响以及驱逐移民加速，三季度美国就业市场或延续放缓格局，我们重申9-12月联储两次降息的判断。4月以来，贸易不确定性位于高位，或一定程度影响企业雇佣意愿，导致5-7月新增非农就业位于偏低水平。但由于企业没有大规模裁员，所以首申仍然维持相对低位，且失业率没有明显上升。此外，4月以来美国劳动参与率合计下降0.4个百分点，一定程度上缓冲了就业的走弱，使得失业率没有明显上升，这背后可能是由于驱逐非法移民所带来的冲击。虽然7月FOMC鲍威尔称，由于非农还会受到劳动供给下降的影响，更看重失业率。但只看失业率低估了就业市场所面临的风险。往前看，考虑到关税8月或将进一步上行，企业雇佣意愿仍位于低位，驱逐非法移民还在加速，非农可能还将维持偏弱水平，联储面临的降息压力或进一步上升，我们维持9月首次降息，年内降息2次的判断。

风险提示：美国就业市场走弱速度超预期，收紧移民对就业市场影响超预期。

文章来源

本文摘自2025年8月2日发布的《7月非农大幅下滑，重申9月降息预测》

易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263

胡李鹏 研究员 PhD SAC No. S0570525010001 | SFC BWA860

赵文瑄 联系人 SAC No. S0570124030017