收购价缩水近4亿元，业绩承诺砍半！海利生物口腔赛道转型“踩急刹”

来源：@华夏时报微博

早在2024年10月，（603718.SH）便完成了对陕西瑞盛生物科技有限公司（下称“瑞盛生物”）55%股权的收购，并借其切入口腔修复材料赛道，完成业务转型关键一跃。

然而，时过境迁，如今的市场环境发生了诸多变化。日前，海利生物发布公告称，受行业政策变动、市场竞争加剧等多重冲击，拟与资产出售方美伦管理有限公司（下称“美伦公司”）签订补充协议，将瑞盛生物55%股权的收购价格由9.35亿元下调为5.36亿元。

交割后调整收购价并追回近4亿元差价的操作，在资本市场并购案例并不多见。海利生物董秘办工作人员向《华夏时报》记者表示，本次下调也是为了减少商誉暴雷的风险。目前公司与美伦公司已经达成初步协议，后续还需提交股东大会审议。该工作人员表示，根据约定，协议生效后的10日内，美伦公司会先支付一部分款项，剩余款项会在3个月内支付，此笔款项对公司现金流有正向作用，但是否会体现在业绩方面，还需以后期审计结果为准。

罕见交割后“退差价”

针对本次收购价格下调，海利生物在公告中表示，瑞盛生物受国家政策影响导致行业竞争者增加引发的“价格战”影响显现，导致业绩下滑。

公开信息显示，瑞盛生物是一家从事人体组织器官修复与再生医学产品的企业，自主研发了口腔植骨材料、口腔可吸收生物膜、脱细胞肛瘘修复基质等人体组织修复类产品。

2022年，国家药监局明确医疗器械进行细分，明确部分医疗器械免于临床评价。2024年3月，国家药监局又对免于临床评价补充说明并增补类别，涉及瑞盛生物的主要产品口腔骨修复材料（下称“骨粉”）和口腔修复膜（下称“骨膜”）。

此后，与瑞盛生物同类型的产品陆续新增获批约20个，新进入者普遍采用低价竞争策略抢占市场，导致瑞盛生物产品价格在2024年便已经出现一定幅度的下降情况，但鉴于瑞盛生物的行业地位和品牌美誉度，未对其业绩造成实质性的影响，使得对其后续价格下降程度未能谨慎估计。今年以来，新竞争者增加引发“价格战”的影响进一步显现，瑞盛生物为尽量保持原有的市场份额不得不被动进行更大幅度的降价。

数据显示，瑞盛生物口腔线产品虽然在2025年一季度环比价格略有上升，但相比2024年一季度的价格下降接近30%，且2025年二季度产品价格再次环比下滑40%。海利生物表示，虽然随着瑞盛生物新基地的启用，其发货量有所增加，根据瑞盛生物测算，骨粉、骨膜综合市占率相比去年半年度提高了约6%至7%，但由于价格下降幅度过大，预计难以通过市场占有率的进一步提升弥补价格下降带来的利润损失。

除行业价格战导致业绩下滑外，原适用的税收优惠政策执行收紧落实也对瑞盛生物的收入、利润造成了负面影响。瑞盛生物的主营产品关键原材料为动物组织，以往可申请办理一般纳税人按3%简易征收增值税。2024年开始，国家对该税收优惠政策的执行开始收紧，但由于瑞盛生物未收到税务部门相关通知导致无法在收购时对此影响做出准确预计。目前，瑞盛生物已按税务要求改为一般计税方式即按13%的税率征收增值税。同时由于瑞盛生物原材料进价较低，可供抵扣的进项税较少，因此预计将对瑞盛生物的收入、利润产生较大的负面影响。

2024年10月，海利生物以现金购买瑞盛生物55%股权，交易对价9.35亿元。彼时，经收益法评估，截至2024年4月30日，瑞盛生物股东全部权益估值为17.11亿元，增值率952.12%，形成商誉约7.82亿元。

根据最新的资产评估报告，瑞盛生物股东全部权益价值为9.74亿元，其整体估值从17亿元调整为9.74亿元，因此海利生物购买的55%股权的交易价格由9.35亿元调整为5.36亿元，美伦公司将按补充协议约定返还本次调整后的交易价格差额3.99亿元。

海利生物表示，本次调整事项完成后，公司仍持有瑞盛生物55%的股权，投资成本降低且按2024年实际完成业绩对应调整后的业绩承诺计算，市盈率倍数也有所降低，整体估值符合瑞盛生物目前的实际盈利水平，释放了投资风险。

“绝大多数并购案会把估值分歧一次性锁定在协议里，很少在交割完成后又‘追补差价’。”针对本次收购价格下调，中国企业资本联盟副理事长柏文喜向《华夏时报》记者表示，常见做法是用对赌或业绩补偿来对冲估值风险，而非直接调减交易价款。真正像海利生物这样，已经付款、已经完成股权过户，再让对方退回近4亿元现金的操作并不多见。

在柏文喜看来，海利生物主动调减交易价，预计可同步冲回约3.5亿元商誉，减轻未来减值压力，这比其他公司“硬扛商誉暴雷”做法更负责任。

中国法律咨询中心民商事专委会原副秘书长林先平向《华夏时报》记者表示，在资本市场并购历史中，先高溢价后大幅下调收购价格的情况并不常见，通常发生在行业环境突变、目标公司业绩未达预期或收购方尽职调查不足的情况下。林先平认为，此次价格调整可能损害上市公司的市场信誉，长期来看，若公司能通过此类调整展现风险管理和纠错能力，负面影响或可逐步缓解。

海利生物转型再遇变数

此次收购价调整，不仅影响海利生物短期财务表现，也使其近年来的业务转型之路再添变数。

公开信息显示，海利生物成立于1981年，前身为上海松江生物药品厂，2015年5月成功登陆国内A股主板市场。其曾是农业部在上海批准生产兽用生物制品的定点企业及农业部在上海设立的动物重大疫情防治生产基地。2018年，海利生物先是全资收购了上海捷门生物技术有限公司，后又与药明生物合资设立上海药明海德生物科技有限公司，开始拓展“人保”业务。

2024年，海利生物通过实施重大资产重组，进一步夯实“人保”业务，同时剥离了长期处于亏损状态的“动保”业务，实现了由“动保”和“人保”并行到专注“人保”的业务转型升级。目前海利生物的人保业务分为体外诊断试剂（IVD）业务和口腔组织修复与再生材料业务两个板块。

本次收购交易价格下调的同时，海利生物还将瑞盛生物2025年度和2026年度的扣非净利润承诺数分别调整为5000万元和5800万元。海利生物表示，业绩承诺实现受市场、政策等多种因素的影响，如果在利润承诺期间出现影响生产经营的不利因素，瑞盛生物仍存在实际实现的净利润不能达到承诺净利润的风险。

根据此前的协议，交易对手承诺瑞盛生物2024年度、2025年度、2026年度实现的经审计的扣非净利润分别不低于1.25亿元、1.375亿元和1.5125亿元，累计实现的经审计的净利润不低于4.1375亿元。

财务数据显示，2024年，瑞盛生物实现的营业收入、净利润分别为2.65亿元、1.39亿元，已完成承诺。但进入2025年，瑞盛生物业绩承压。今年上半年，瑞盛生物实现营业收入7837.08万元、净利润3376.69万元。

2025年上半年，口腔业务收入占海利生物营业收入的71.34%，毛利率87.26%。但在第二季度，受瑞盛生物业绩下滑影响，海利生物的归母净利润下降幅度达61.09%。

公告显示，由于集采推动种植牙价格的明显下降从而带动了种植牙数量的快速增加，配套的骨粉、骨膜在过去几年也得到了快速发展，然而，2025年受到宏观经济和消费降级的影响，种植牙患者量出现下降，导致行业整体增速放缓，竞争加剧价格下降明显，行业进入利润重构与产能优化阶段。

不过，海利生物认为，虽然短期内市场规模将持续承压，但从长期看随着全球人口老龄化加剧、口腔疾病发病率上升（如牙周病、种植牙需求年轻化）以及患者对微创治疗和功能恢复的追求，整体仍是增长的态势，同时中国“十四五”规划将生物医用材料列为重点，推动国产化进程，“国产替代”是大势所趋，有利于国内企业尤其是瑞盛生物这样行业头部企业的发展。

“口腔修复材料行业的价格竞争短期内可能持续，主要受带量采购政策推广、同类产品增多及企业成本控制压力影响。”林先平表示，未来行业价格走势或逐步趋于稳定，随着技术升级和高端产品差异化竞争，中低端产品价格压力较大，但创新材料有望维持较高溢价。长期看，口腔修复材料市场将向数字化、个性化方向发展，同时二、三线城市和老龄化需求增长将驱动市场扩容，行业集中度可能提升，具备技术和服务优势的企业将更具竞争力。

在当前复杂的市场环境下，海利生物能否在调整后重新找到业绩增长的动力，又将如何在业务转型的道路上继续前行，本报记者将持续关注。

责任编辑：徐芸茜 主编：公培佳