Labubu价格崩盘引爆市场担忧，泡泡玛特高股价“像风一样来，像风一样去”？
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撰文：毕峰；编辑：木心
股价触及283.4港元历史最高点后，泡泡玛特（09992.HK）正在以一种肉眼可见的速度下跌；6月20日，泡泡玛特早盘大幅低开，一度跌超6%，最终截至当日收盘报收239.6元，单日下跌3.62%。
股价大幅杀跌背后，公司旗舰产品价格大幅下跌；6月19日，一则关于“Labubu价格崩盘”的话题冲上微博热搜榜第一，引发关注。
产品、股价的同步下跌或许并非偶然，2025年股价大幅上涨之际，泡泡玛特做空数据相较此前激增，而在不少买方卖方眼中，泡泡玛特过高的市盈率，则使公司股价充满了“泡沫”，现在也许是聪明的投资人快速撤退的黄金时间。
Labubu价格雪崩登顶热搜
6月19日，“Labubu价格崩盘”话题登上微博热搜榜首，引发广泛关注。
分析指出，此次Labubu价格大跌主要源于泡泡玛特官方的大规模补货。
据澎湃新闻报道，一位泡泡玛特内部知情人士表示，近期Labubu在全球收获了超高热度，也注意到了不少影响消费者购物体验的不良行为，因此进行了发售环节的优化，正式开启线上预售，让更多人能够买到。
据消息，此次补货行动自6月18日起，计划连续进行三天。从6月18日下午开始，泡泡玛特官方商城小程序频繁推送相关商品的补货通知，同时在天猫官方旗舰店、抖音潮玩直播间等平台也大量放货。当晚，众多消费者在社交平台分享成功抢购到此前长期断货的Labubu 3.0系列。
供应的急剧增加远超市场需求，导致二级市场价格迅速跳水。
千岛APP数据显示，截至6月19日晚，Labubu 3.0系列隐藏款“本我”的三日成交均价跌至2547.84元，跌幅高达45%，当日低于1500元的成交订单频频出现。非隐藏款跌幅更为显著，例如“爱”款的三日成交均价为206.83元，暴跌54%，当日亦有不少订单成交价跌破120元。Labubu其他系列也受到波及，心动马卡龙搪胶脸系列三日成交均价下跌10%，坐坐排队搪胶毛绒系列下跌14%，二级市场整体热度明显降温。
有网友在社交平台中表示，高价购入端盒Labubu，结果“砸手里了”。
旗舰产品价格下跌，直接导致泡泡玛特二级市场股价快速杀跌。
继6月19日股价下跌超5%之后，20日泡泡玛特股价继续回调，最终收报239.6港元，单日下跌3.62%，距此前高点283.4港元下挫14.46%，市值蒸发约380亿港元。
做空激增、估值高企，市场质疑“泡沫”积聚
泡泡玛特市值大幅缩水并非毫无预兆。
Choice数据显示，时间驶入2025年后，泡泡玛特做空数据明显增加，做空规模从4月初143.8万股激增至6月17日369.2万股，其增幅达到157%，创下3月底以来的新高。
3月26日，泡泡玛特做空数据更是达到罕见的895.46万股；作为对比，2024年泡泡玛特做空股数经常在100万股上下徘徊。
泡泡玛特近2年做空数据。数据来源：Choice
做空激增背后，部分机构认为，泡泡玛特估值过高。
Choice数据显示，截至6月20日收盘，泡泡玛特最新市盈率达95.34倍，在675只港股“非必须消费品”中位居第17名，高于老铺黄金89.23倍；更是远远超过周大福（01929.HK）21.54倍市盈率，毛戈平（01318.HK）51.47倍市盈率，美团-W（03690.HK）18倍市盈率。
港股板块非必须消费品最新市盈率对比，时间截至2025/6/20 ；数据来源：东方财富Choice
横向对比来看，泡泡玛特市盈率是否过高？
知名财经博主毕亚军认为，当下泡泡玛特近30倍的市净率，近100倍的市盈率，是“非常非常罕见的”：
“另外，泡泡玛特现在这种扩张中的火爆，也是非常非常罕见的。罕见，也就意味着不可持续，不是常态，以及必将回归常态。回归常态，那就是它的估值要下降。IP类公司，或者侧重精神体验，并且已经千亿级估值的回归常态，给到50倍PE也就很给面子了。基本上，也就是要打个折。”
百亿私募仁桥资产就在月度观点中直言，“泡泡、老铺、蜜雪已成为了新消费或者‘悦己消费’的代表，近一年来股价涨幅巨大，应该是表现最好的子行业。当前阶段，我们相信新消费整体是过热的，股价存在明显的泡沫。其实任何泡沫的产生都源于无可置疑的合理性。”
该机构指出，在一众消费品普遍疲弱的当下，这些公司的逆势增长会显得弥足珍贵，自然会得到资金的青睐，而随着基本面和股价的相互验证，趋势的力量开始显现，并最终走向泡沫化。
粤开证券研报则认为，尽管泡泡玛特凭借优质的IP、强大的品牌影响力和不断拓展的市场份额，具备一定的价值支撑，但过高的估值仍可能使其面临回调风险。
四大估值见顶信号？
一名全球宏观对冲基金经理，在其个人号“贝叶斯之美”中，给出了四个泡泡玛特估值见顶的信号。
首先是媒体&搜索热度率先见顶，即情绪弧线进入“关注饱和”：
“LABUBU搜索热度当前还是很高，6月闲鱼的搜索量相较于5月是翻倍的，而且还衍生出LABUBU租赁等新玩法，LABUBU租赁的成交量较5月翻了近10倍。”
第二则是生产方趁高价大幅放货，排队时间缩短、二级挂牌量激增。
第三是“高端坚挺-中端崩盘”价差拉大，需求层次分化，均价掉头：
“这个现象，在LABUBU上算是比较明显了。高端的有拍卖出108万的高端设计师款，但是同时咸鱼上祖国版直接把整个价格带拉低了，东莞货现在售价直接低到了29.9一个。三代LABUBU里的隐藏款本我也出现了见顶回落的现象，三代LABUBU非隐藏款均价在闲鱼上也开始回落。”
第四则是流动性滞胀，成交量或维持高位但价格失速，Bid-Ask 变宽：
“LABUBU现在是流动性依旧很快，千岛、得物的日成交仍在几百单的量级，说明愿意接盘的人并未枯竭。租赁和改娃等轻资产玩法盛行，短期内把展示端流动性做的更旺。但是这部分需求其实对价格极为敏感，特别是租赁，30元/天的租赁价格降低了2000元去真金白银购买一个“本我”的需求，意味着有效需求密度实际是在下降的。”
IP周期性与授权风险，商业模式深层隐忧浮现
除去技术面因素外，回归到企业经营本身，泡泡玛特是否存在隐患。
不可否认的是，近年来，泡泡玛特的确交出了一笔笔傲人业绩。
财报显示，2024年泡泡玛特实现营收130.4亿元（人民币，下同），同比增长106.9%，经调整净利润34.0亿元，同比增长185.9%。
其中THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA和CRYBABY四大IP实现营收破10亿元，DIMOO WORLD、HIRONO、Zsiga、PUCKY、HACIPUPU等13个IP实现营收破亿元。THE MONSTERS在全球收获超高人气，成为现象级超级IP，营收30.4亿元，同比增长726.6%；MOLLY营收20.9亿元，同比增长105.2%。
今年一季度，泡泡玛特业绩继续飙升；单季度整体收入同比增长165%至170%，其中中国收入同比增长95%至100%，海外收入同比增长475%至480%。
一名私募基金经理在其个人号“思想钢印”中撰文表示，泡泡玛特的商业模式虽好，但也逃不过IP经济本身的周期性：
“IP产品有一个悖论，IP的影响力想要爆发式增长，就需要出圈，可一旦出圈，成了大众产品，原有核心粉就会放弃，寻找新的IP，出圈导致的“形象滥用”和“稀缺性降低”，也会影响复购，最终出圈IP的销售会停滞在某一个阶段。”
他表示，IP授权模式也是周期性的来源因素之一，股价今年的爆发大部分归功于Labubu，Labubu 最初是由艺术家龙家升创作的故事书角色，后来在泡泡玛特旗下转型为设计师玩具，所以龙家升拥有 Labubu 的版权，并授权泡泡玛特生产和销售 Labubu 主题商品，这种授权都是有期限的，换言之，泡泡玛特主要是Labubu一定时间内的“IP 管理者”。
事实上，泡泡玛特招股说明书中，就有对IP依赖模式风险的说明：
“我们的部分产品乃根据授权协议开发，……该等授权协议的期限通常为一至四年，部分不会自动续期，且授予授权方因严重违反或不履行该等授权协议等若干缘由而终止授权协议的权利，……我们相信，我们保留授权协议的能力在很大程度上取决于我们与授权方的关系。
“所以一款成功的原创IP的生命周期虽长，但授权经营企业却无法躺赢，需要不断地推出新的IP——出圈的和不出圈的、老IP和新IP，独家授权的与非独家的，自创的和艺术家IP的，都要保持一定的平衡。”上述私募基金经理总结道。
毕亚军则预言，labubu如果继续这样普及，甚至假货满地，很快就会被这些其实并不爱labubu，只是爱追潮流，甚至装潮流的人抛弃：
“另外，泡泡玛特的IP还有一个特点，它并不像奥特曼、唐老鸭之类有太多精神内涵，甚至与受众的情感连接，这就更容易让它像风一样来，然后像风一样去。”
风险提示：
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